一、引言
        面对高企的房价问题，近年来国家对房地产调控力度不断加大。中央出台一系列的房地产宏观调控政策：国十六条、国八条、国六条( 新)、国十条、23号文件、18 号文件、新国五条等等。调控的内容严格，尤其是土地和金融信贷政策，导致房地产业融资越来越困难。因此，融资渠道和融资结构的研究备受关注。本文立足于多元化的融资方式，利用层次分析法对融资结构进行优化，目的在于缓解房地产融资困难，促进我国房地产行业健康发展。
        二、房地产企业融资现状
        根据资金来源渠道可以分为内部融资和外部融资。内部融资是指企业选择内部留存利润进行再投资，如企业自有资金、预售账款等；外部融资是指企业通过金融机构间接获取资金，如银行信贷、股权投资、证券投资、信托等。
        （一）内部融资的现状
        自有资金是企业经营的基础和保证，国家对房地产企业的自有资本比例有严格要求，规定资金投入不少于总投资的30%。对开发商而言，项目有利可图、收益较稳定、风险可预测时，才会投入尽可能少的自有资金。预售账款是指开发商将正在建设中的房屋预先出售给承购人，由承购人支付定金或房价款，是当今房地产企业最为盛行的一种经营方式，同时也是一条重要的筹资渠道，一般占总投资额的28% 左右。 预售房地产可以用客户的资金建房，既售房又筹资，资金来源既无息又安全。商业信用是指开发企业在不给预付款的情况下，要求施工企业垫资施工到工程的某一部位，或者竣工后结算工程款，这在国际上是比较普遍的现象。开发商可以轻易地筹措到资金，而代价较小，手续简单，十分方便。我国施工企业垫资的程度偏高，一般达到正负零、地上数层甚至主体齐的工程结算标准。
        （二）间接融资的现状
        目前，我国房地产开发的资金来源还是以银行信贷为主导的单一格局，银行信贷成为融资的主要渠道。根据央行和银监会对全国除西藏以外的30个省（市）的调查数据显示，我国房地产企业融资资金来源中有55% 的资金直接来自银行系统，银行信贷实际上成为了房地产开发商经营周转的主要资金链。 与国际通行标准银行信贷最多不得超过总投资40% 而言，我国房地产企业对银行的依赖程度较高。
        股权融资即上市融资，不但能降低风险而且减少融资成本，对于大部分房地产而言是一种较好的融资方式，然而随着中国监证会不断出规范意见，大部分企业无法达到其要求，因此上市融资的方式短期内无法实现。债券融资安全可靠，收益稳定，具有一定流动性。目前国家对发行债券的企业要求严格，只有国有独资公司、上市公司、两个国有投资主体设立的有限责任公司才有发行资格，并且对企业资产负债率、资本金及担保等都有严格限制。再加上相关的法律、法规也不健全，风险比较大等原因，因此，房地产开发企业通过债券融资的规模相当小。房地产信托尚处于起步阶段，如产业基金法规仍然空白，REITs 二级市场也有待发展。
        通过融资现状分析，本文立足于企业自有资金、预售账款、商业信用和银行贷款组合而成的融资方式构建模型进行融资方式结构优化，以期实现筹资成本相对最小、企业价值相对最大和收益与风险相对均衡。
        三、构建模型
v上世纪70 年代美国运筹学家萨蒂提出的层次分析法（Analytic Hierarchy Process，AHP），其基本思路是将与决策有关的系列因素分解为三个层次：目标层、准则层、方案层。在分解的基础上，对各层次进行定性或者定量研究，最终经过比较后进行决策。
        （一）指标体系
        根据房地产项目融资评价的原则和目标，将层次结构模型划分为目标层、准则层、方案层三个层次。目标层为合理融资结构，方案层根据前文融资的分析确定为：自有资金、银行贷款、商业信用和预售款。 层次结构见图1。
        （二）层次分析法的处理过程
        应用AHP 方法分析评价指标体系所包含的因素及相关关系，将问题条理化、层次化，构造一个层次分析结构模型，将每一层次的各要素两两比较，按照一定的标度理论，得到相对重要程度的比较标度并建立判断矩阵，计算判断矩阵的最大特征值及其特征向量，得到各层次要素对上层次某要素的重要性次序。在元素进行两两比较时，采用表1 所示的标度方法，建立模糊判断矩阵Ｂ =(bij)n×m。矩阵Ｂ表示针对上一层元素, 本层次与之有关元素之间相对重要性的比较。
        投资比例发生重大变化，从原来的自有资金占投资额的30% 上升到46.69%，银行贷款从原有的37% 下调到12.64%，预售账款从23% 到24.17%，商业信用从10% 到22.25%。数据变动表明：项目投资应提高企业自身的实力增加自有资金的投入量；S项目过分使用巨额银行贷款，且在国家对房地产信贷的调控和融资成本偏高的情况下，资金链断裂有可能使企业陷入财务困境，因而企业项目投资应该减少银行贷款比例；预售融资和商业信用两者在总投资中所占比例均有不同程度的增加，因此项目应进一步拓展利用该渠道获取资金。（本文作者：伍岳连  李晓瑾，标题：房地产企业融资结构优化实证研究）。
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